试论中国信托业的发展趋势

卢华

（复旦大学 金融研究院 上海 200433）

摘 要:中国信托业在25年的发展中，连续遭遇多次整顿，2001年以后，我国信托业以法律为准绳，进入规范发展的轨道。2003年以来，全国信托发行规模迅速增长，中国信托业的发展趋势主要体现在以下几方面：在信托产品方面，个人金融资产信托、国有资产信托、基础设施信托、投资基金信托业务、房地产信托是未来发展的重点。信托产品原有以政府信用为主的风险控制手段将逐步转向符合市场经济规律的商业化风险控制手段。信托投资公司将更加注重品牌效应，突出自身比较优势，增强与其他金融机构的横向合作，以本地经济为依托、逐步覆盖国内市场，涉足国际业务。 关键词：中国；信托业；发展趋势

一、中国信托业的发展概况

信托是一种以理财为核心，以信用为基础，以委托为方式的财产管理制度。“信托的运用范围可以和人类的想象力媲美”，美国信托法专家斯考特这句触及信托业本质的精辟评语一直被业界广泛引用。信托之所以能够在现代经济生活中获得广泛地应用，关键在于其具有的高度灵活性能够满足市场主体多样化的需求，而这种灵活性则来源于信托制度所具有的风险隔离功能和权利重构功能，这些功能使得信托具有高度的弹性和个性，在金融中介的手中，通过创造性的结构设计，直接转化为风险和收益各异的产品，满足了市场主体多元化和特定的需求。因此，信托的制度优势在金融创新过程中被广泛的利用，满足了市场各方面的需求。

中国信托业自1979年恢复以来，为我国改革开放、引进外资以及市场经济的发展做出了重要的贡献。在80年代的扩张期中，各中央部委、金融机构、各省市甚至县等地方政府纷纷成立了各自的信托投资公司，80年代末最多时全国的信托公司达到1000多家。但是，由于长期以来对信托认识和指导思想上的偏颇，我国信托业的成长明显滞后于社会经济发展和金融改革进程。随着经济体制改革的深入，信托业的一些重要作用和优势逐渐消失，在金融业中的地位、功能、业务范围等缺乏合理的定位，在银行、证券、保险分工明确的格局中失去了自己的业务方向。此外，由于信托公司是各级政府出资建立的，原有经营空间受到国家分业管理的法规制约变得越来越小，要生存只得“乱”业经营，而经营结果又因企业产权不清，管理不善形成巨大的市场风险，从而使信托业出现膨胀—整顿—再膨胀的循环怪圈，以致遭遇连续5次整顿。1998年以人民银行关闭广东国际信托投资公司并强制破产清算为标志开始了我国信托业的第五次清理整顿。信托公司的数量由整顿初期1998年底的239家到最后保留的近60家。2001年以后，中国先后颁布了《信托法》、《信托投资公司管理办法》和《信托投资公司资金信托业务管理暂行办法》，信托投资公司在发起设立投资基金、设立信托新业务品种的操作程序、受托经营各类债券承销等方面的展业空间有了实质性突破，中国信托业的法律制度基本确立，逐步步入规范运行的轨道。截至2003年底，全国完成重新登记的近60家信托投资公司共有从业人员4600多人，自营资产944亿元，所有者权益481

亿元，管理信托财产1635亿元。利润总额15.5亿元，信托业务收入比2002年增长97%。总的来看，经过四年的清理整顿，信托投资公司恢复了活力，已登记公司充实了资本，风险抵御能力有所增强，信托业务有恢复性增长。其中实收资本规模最低为3亿元人民币，超过10亿元人民币的共12家，占22%；最高达25亿元人民币。2003年第四季度可统计的集合资金信托发行总量达86.6亿元。至此，以第五次清理整顿为标志的信托投资公司的阶段性整合已基本完成，一个较为完整的、全新的信托业阵容基本形成。

当前，中国信托业的发展趋势主要体现在以下几方面：在信托产品方面，个人金融资产信托、国有资产信托、基础设施信托、投资基金信托业务、房地产信托是未来发展的重点。信托产品原有以政府信用为主的风险控制手段将逐步转向符合市场经济规律的商业化风险控制手段。信托投资公司将更加注重品牌效应，突出自身比较优势，增强与其他金融机构的横向合作，以本地经济为依托、逐步覆盖国内市场，涉足国际业务。

二、信托产品的发展趋势

2003年，信托品种大幅增多，信托灵活的投融资工具作用凸现，信托产品呈现以集合资金信托为主，以信托贷款和证券投资信托为主，集中于房产行业和基础设施建设方面；以财产处分信托为主；计划期限以1到3年中短期为主；预期收益以3%-5%为主；募集规模1亿元以下为主；委托人以个人与法人通用信托为主的结构特点。2003年信托产业的发展让人们初步认识到了信托产品的灵活性和多样性，但是中国信托产品结构较为单一的特征并未得到根本改变。随着信托业的进一步发展，将有更多适合中国国情、多元化的信托产品被逐步开发出来，以适应市场不同的需求。从信托产品当前的结构特点来看，以下几个信托品种在中国将具有较好的发展前景。

1．个人金融资产信托

个人金融资产信托在国外是典型的信托业务，但在我国几乎没有开展。事实上，在我国开展个人金融资产信托业务有巨大市场潜力和切实可行性。据统计，我国居民储蓄存款余额已超过10万亿元。自1996年以来，我国已连续7次降息，再加上开征储蓄存款利息所得税，使得一年期定期储蓄存款的年回报率只有1.8％，已降至很低。在这种情况下，居民个人迫切想寻找具有更高收益率的理财方式。前期发行的信托品种受到公众投资者的热捧就是一个很好的印证。对此，信托公司应该抓住这一机会，积极向社会宣传和推广投资理财业务，利用自身专家理财的优势，代人理财，一方面可以募集社会资金，另一方面发挥规模效应，使分散的公众投资者获得更高的投资收益。

2.国有资产信托

国企改革虽已进行多年，并取得了阶段性成果，但国有资产产权主体虚置或称缺位的问题一直未得到有效解决，这是我国企业现代制度不到位、运行不规范及上市公司“一股独大”等问题的根源所在。信托作为一种为他人利益管理财产的制度，是一种高度专业化的财产管理制度，非常适合国有资产的经营管理。信托投资公司可根据国有资产的不同特点和需要推出不同的信托品种，如针对国有股权的管理，推出表决权信托；对国有财产管理则采用财产

信托和专项资金信托。另外，在国有企业改组、破产清算、收购兼并、债务托管等一系列事项中，信托公司也都大有可为。

3.基础设施信托

基础设施是长期制约我国经济发展的瓶颈，加强城市基础设施建设，是促进经济发展的必由之路，也是我国“十五”期间的一项重要发展战略。基础设施建设项目具有资金需求量大、有政策扶持或优惠、有稳定的收益或今后可能有巨大收益、市场影响大等特点。信托公司应该以高瞻远瞩的战略眼光，通过基础设施信托的方式积极参与基础设施建设，这一方面有利于其市场形象和品牌的树立，另一方面，能获取丰厚的利润回报。

4.投资基金信托业务

投资基金业务是真正的受托理财业务。其特点是：集分散资金为整体；专家理财，共同收益；组合投资，分散风险；投资灵活。近年来，在国民经济迅速发展、经济结构调整加快和金融服务需求多元化的背景下，我国投资基金迅速发展，信托公司应当抓住机遇，积极主动组建或参与组建各种类型的基金管理公司和开展相应业务。

（1）全面参与证券投资基金业务，逐步占领本应属于自己的业务领域。根据修订的《信托投资公司管理办法》，信托公司可以作为投资基金或者基金管理公司的发起人从事投资基金业务。以投资基金的方式介入证券市场运作，可以使信托公司获得一个稳定的投资和收益渠道，这对它们长期稳定的发展是至关重要的。另外，在我国证券投资基金的运作过程中，基金托管完全由银行垄断，但国际上，如美国允许信托公司为基金的托管人，日本及香港用法定形式规定信托公司是法定的基金托管人，因此，随着信托公司资产规模扩大、资产质量的升级以及自身信誉的提高，在政策允许的条件下，信托公司可以借鉴国际经验，参与基金的托管。

（2）大力发展产业投资基金业务。产业投资基金的组建和管理，应是信托公司业务创新的一个重要方向。信托投资公司可依托有直接投资经验和有关产业方面专业知识人才的优势，利用自有资本作为主要发起人，联合有关企业实体，按封闭式要求，向社会投资者募集一定规模的基金份额，组建不同投资目的的产业投资基金，分类选择行业好、市场前景好及运作规范的未上市企业进行股权投资，待被投入企业上市后视条件转让投资股权或通过分红实现稳定收益。

（3）组建或发起风险投资基金，充当基金管理人。风险投资是为解决风险较大的高新技术企业的创办、扩张中的资金需求，特别是中小企业的资金需求而进行的股权投资。风险投资基金是产业投资基金的一种特殊形式。信托投资公司可联合开发区内有实力的大型企业、科技型上市公司和部分民营企业，设立风险投资基金并进行管理。该种基金重点投资和扶持高科技企业和项目，最好选择拟A股市场或创业版市场上市的高科技企业，把投入机制和退出机制结合起来运作，既可以增加收益，又可以避免大的风险。

（4）积极开展公益信托业务，适宜地推出养老金信托。目前我国有大量公益事业的基金会，如教育基金、扶贫基金、助残基金、劳保基金、医疗保险基金、养老基金等，由于利

益驱动，大多被各主管部门分割、控制。由于这些部门不是金融机构，缺乏必要的资金运作经验、技术和专业人才，无法实现专业管理和专家理财，加之其行政色彩十分浓厚，不接受严格的金融监管，结果造成这些资金运行效率的低下，有的甚至被挪用、被骗，从而无法实现基金预定的保值增值乃至安全的目标。在国外，专项基金管理大多由信托机构运作，如日本的年金信托和公益信托，在香港，当地政府还通过税收优惠措施，主动将退休基金纳入信托管理。因此，可借鉴国外经验，将公益基金导入信托业管理序列。这样做，一是信托业的专业理财能够保证公益基金的不断升值；二是能够对该基金的用途进行有效监管，保护基金受益人的利益；三是为我国信托业的提供了宝贵的资金来源，成为国家扶持信托业的有效手段。

信托投资公司应该积极准备，开拓有关公益信托的业务品种，凭借自己的理财优势获得公益基金的信赖，并由此树立良好的声誉。目前，应该以推出养老金信托为突破口。这是因为，建立和完善社会保障体系是国经济和社会发展的重要目标，社会补充养老保险基金（企业年金）的妥善管理和运用对于我国的养老保险体系和整个社会保障体系的完善和发展具有重要意义。用信托方式管理运用企业年金，开办养老金信托，可以提高养老金基金的管理运营效率，更好地实现企业年金的作用，因此，养老金信托是经营和管理企业年金的一种理想选择。因此开展养老金信托有广阔的市场需求和良好的前景，它应是信托公司重要的展业方向之一。

5. 房地产投资信托

房地产投资信托是信托公司通过制订信托投资计划,与投资者(委托人)签订信托投资合同,通过发行信托受益凭证或股票等方式受托投资者的资金,然后进行房地产或房地产抵押贷款投资,并委托或聘请专业机构和人员实施具体的经营管理的一种资金信托投资方式。

房地产行业是一个资金密集型行业，由于我国房地产开发商融资渠道不健全，多数开发商自有资金严重不足，使得70%的房地产投资是靠银行贷款这一间接融资渠道。为规避风险过于集中于银行，给局部过热的房地产行业适度降温，2003年6月，中国人民银行颁布《关于进一步加强房地产信贷业务管理的通知》，（简称121号文），提高了房地产信贷业务的门槛，由于开发商在资金方面的压力增大，在打破房地产传统市场中融资渠道单一的紧迫要求下，房地产信托受到了高度关注。

房地产投资信托的优势主要表现在以一两方面:一是房地产投资信托通过集中化专业管理和多元化投资组合,选择不同地区和不同类型的房地产项目及业务,有效降低投资风险,取得较高投资回报；二是房地产投资信托提供了一种普通投资者进行房地产投资的理想渠道.其特有的运行机制(组织形式、有限责任、专业管理、自由进出转让、多样化投资.优惠税收与有效监管)可以保证集中大量社会资金(从而产生相当大的市场强度与规模经济)、具有较高投资回报和较低投资风险,是一种比较理想的资本市场投资工具。

2002年7月至2003年月12月，中国的信托投资公司共发行了92个房地产信托计划，总规模为88.7亿元左右，占信托公司全部已发行信托计划的32%，为这一时期发行个数最

多的信托品种。在这些房地产信托计划中，以贷款信托为主，期限一般为1～3年，投资者的预计年平均收益率为4％～6%，个别达到10%。长三角地区是中国房地产信托业发展最活跃的地区，其房地产信托占到了大约50%以上的份额。中国房地产信托在快速发展的同时，也存在着以下的突出问题：

首先，规模和数量有限。这主要是因为受目前《信托法》的限制。 该法规定，集合资金信托合同不得超过200份，每份合同金额不少于5万元。正是由于存在最高限额，造成房地产信托的融资数量不会太大。目前长三角地区房地产信托的资金规模大多在1亿元左右，对于一个动辄耗资十几亿元的项目来说，所起到的融资作用十分有限。 仅2003年一年的房地产投资规模就达9000亿元，因此通过房地产信托融通的资金，不及其中的1%。其次，目前信托业务主要还处于低水平的提供短期资金融通层次，因此有房地产商认为，与其说信托资金是房地产公司的融资渠道，不如说是房地产公司在项目取得银行贷款资格前向信托公司“借用”的“过桥费”。通过信托计划融资进行开发的房地产公司一般自有资金不够，而项目未能达到银行贷款条件，一旦获得信托计划，在项目启动后达到银行贷款的条件时，开发商的最终目的是改用银行贷款资金来进行项目建设。房地产信托投资的“过桥”贷款，使其与银行贷款以及开发企业之间形成了一条新的资金链，并不能成为我国房地产融资工具的一项重要补充。

因此，房地产信托的发展迫切需要产品创新。央行研究局的报告建议，对于房地产信托的发展，建立证券化房地产融资二级市场，如将房地产资金信托转变为真正意义上的房地产信托。未来房地产信托的发展方向应是为房地产开发、收购、买卖、租赁、管理等各环节提供全面的金融服务，提供有效的资金融通和风险管理手段。

三、风险控制手段市场化

信托产品的风险，主要有三个方面：一个方面来自于投资项目本身有的市场风险和经营风险；第二个方面来自于受托人的道德风险，也就是信用上的风险；第三个方面是技术风险主要来自于信托财产管理人的业务水平和业务素质。另外，信托产品从性质上讲是私募基金，不能通过证券市场流通转让，而且，目前市场上的信托计划期限一般为3-5年，其流动性风险也是存在的。随着金融市场化的发展，信托产品原有以政府信用为主的风险控制手段将逐步转向符合市场经济规律的商业化风险控制手段。

1．政府信用逐步局限于特殊领域

政府信用作为一种重要的风险控制措施，在信托计划中曾被广泛地使用，但整体而言，2003年利用政府信用的比例出现了显著下降，反映了在利用政府信用中政府部门和信托公司均日趋谨慎。

对于信托投资公司而言，尽管政府信用具有极高的信用级别，但是如果运用不当也面临着极大的法律风险，导致利用政府信用进行信托产品的信用增强目的的落空。中国的《担保法》明确规定“国家机关不得作为保证人”。这意味着以政府承诺或政府担保的形式规避产品开发过程中可能存在的违约风险是不可行的。在市场经济国家中，政府的主要职能在于弥

补市场失灵，提供公共产品，而不是为某一单个项目提供了本金和收益率保障。

因此，随着市场经济体制的逐步完善，政府信用将仅仅在公共设施建设等提供公共产品的信托计划中使用。在利用政府信用的方式创新上，通过财政支出的金融化的方式规避了相关的法律风险，是利用政府信用的一个相对安全的方式。所谓财政支出的金融化是指对于某些公益性建设项目的信托，利用财政支出金融化的方法，即以某时点后一段时期财政支出的现金流为基础，通过金融的手段实现现金流的折现，在该时点当期获得足够的现金现值用于公益项目的投资建设，实现了现金流在时间上的重新分配。

2.基于商业原则的外部信用增强创新方式增多

基于商业原则的外部信用增强方式主要有商业信用和资产的抵（质）押。

商业信用实际上是用高信用级别主体的信用替代低信用级别，实现了风险的转移。由于商业信用主体的信用质量差异很大，且存在信息不对称的问题，因此，投资者对商业信用主体的信用质量要求很高，通常都是大公司或大集团提供的全额担保，才会被投资者认可。一般而言，愿意提供担保的大公司通常都与项目有关联关系。

除了信用替代以外，资产的抵（质）押无疑是另外一个选择，通过对抵（质）押物价值的评估，以资产价值的超额抵押的方式来承担可能的风险。对资产价值的评估将不仅关注资产的清算价值，也注重资产未来现金流价值。由于对资产价值的评估需要专门化的技术，因此，相关专业化的中介机构，将更多地介入整个信托产品的风险控制流程。

3．优先/次级结构将受到广泛运用

除了外部信用增强的方式，内部信用增强方式——优先/次级结构的更大范围的使用也是一个值得关注的动向。传统产品设计过程中控制风险的基本的思路无非是选择低风险的投资对象或通过引入外部第三者的方式来增强信用和降低风险，尽管这种方式是适宜的，也是有效的，但在一定程度上，使得该产品的设计摆脱不了投资项目的风险状态对产品性质的限制，也依赖于外部第三者是否愿意和有能力对产品的风险进行覆盖。在市场发育初期，关联担保和关联项目利益的让渡这些方式被广泛的使用。但毕竟外部这些可利用的资源是有限的，随着市场规模和深度的扩大，对这些资源的依赖不仅不能控制风险还可能积累风险。所以利用项目自身的现金流，通过对项目自身的收益状态按照不同层次的受益权进行划分，不同层次的受益权意味着不同的风险和收益，而风险和收益是匹配的，投资者可以根据自己的投资偏好来选择不同的受益权。只要保证不同层次受益权对应的现金流汇总能够复原为项目整体的现金流，这就意味着产品的风险特性摆脱了项目本身性质以及外部信用担保的制约，而仅仅依赖于项目自身权利和义务的重新分配。这一设计思路的改变将会大大促进新的金融产品创新的步伐。

四、信托投资公司发展趋势

由于我国已经加入世界贸易组织，国际信托业的上述变化趋势必对国内信托公司造成一定影响，面对国内外金融业的竞争和加入WTO后外国信托公司的竞争，使得信托投资公司也面临巨大的挑战和机遇。由于《信托法》和《信托投资公司管理办法》已经颁布，信托公司

可以从事的业务已经以法律法规的形式得以确认，在这个空间中，信托投资公司也只有借鉴国外先进的经验，制定合适的发展战略，找准市场定位，开展独具特色的信托业务，形成自己的市场优势，才能在日益激烈的竞争中立于不败之地。

1．更加注重品牌效应，突出自身比较优势

从资本实力来看，目前我国现有的信托公司大体上分为以下三种类型，一是注册资金数十亿的国家级信托投资公司，如中国国际信托投资公司。这些公司会以其几十亿注册资本、几百甚至上千亿资产的雄厚实力为后盾，发展综合业务，形成金融、投资、贸易、服务于一体，功能全面、门类齐全的“综合超市”，为客户提供“一站式”服务；二是注册资金十几至二十几亿的中型信托投资公司，如山东省国际信托投资公司、上海市国际集团公司，这些公司将会更加注重自己特色，依靠多年在某个领域建立起的信誉，形成自己的专业特长和比较优势。这类公司会根据自己的特长和优势，为客户提供“量身定做”式的个性化服务。如有的可能会以实业投资为主，投资于关键行业或领域，为客户提供一个稳定的收益来源；有的可能会以证券和实业投资方面的经验，为客户提供资本运营方面的服务。三是注册资金达到或略超过国家要求的小型信托投资公司。我国相当一部分信托投资公司属于这种模式，这些公司由于资本金不大，很难开展实业投资业务，将会以证券投资为主，为客户提供资金信托服务，也可能更多地从事中介、代理和投资银行等业务。

2．增强与其他金融机构的横向合作

近年来，国内金融机构的跨行业合作方兴未艾，特别是银行与证券、银行与保险的横向合作逐步深入。就信托本身而言，虽然目前由银行或证券公司网点代理销售部分信托产品已被叫停，但信托投资公司加强与银行及证券公司的合作，以实现优势互补是发展的趋势。信托和保险结合的空间也极其广阔，如保险公司可以为信托业务提供收益保险，把信托不能承诺的收益改由保险公司以保险的形式向投资者承诺。这样不仅可以开发新的保险品种，而且能够避开“信托公司不能承诺回报”的约束。

3．信托投资公司的区域发展趋势

当前，绝大多数信托投资公司刚刚完成重新登记，由于受不能设立分支机构的影响，多数信托公司的业务均局限于本地区，随着信托业的发展，信托投资公司将首先以本地经济为依托、逐步覆盖国内市场，涉足国际业务。即信托投资公司在起步期以本地经济作为市场拓展的中心和重点，充分利用地缘优势和政府资源，确立在本地区市场份额的优势，构建信托投资公司核心竞争力，培养理财服务特色和优势。在发展期利用各公司所在各个地区在全国经济发展当中的不同地位，充分发挥各地区经济技术开发区、保税区、高科技产业园区、港口等独特的优势，辐射周边地区及全国市场，与业内同行结成战略合作伙伴关系，在不同领域的业务开展中形成战略同盟，利用各自的优势，共同拓展信托市场。在成熟期以产业整合、资本运营为手段，通过交易性扩张战略实现市场化的横向联合，以建立同业战略同盟关系、成立金融控股集团、公司上市以及与国外同业实质性合作等模式和载体，将公司业务在境内外全面展开，使公司真正成为一个跨区域经营的国际化信托机构，加快融入国际金融市场的

步伐。

载于《世界管理论坛2005》

参考文献：

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